Analyse financière et évaluation de l'entreprise

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V1 : période à moyen-terme (horizon du business plan) pendant laquelle les CF sont prévisibles [pic 2]

V2 : période de croissance stabilisée : les cash-flows croissent à un taux constant = valeur de continuation

→ VE = V1 + V2 et V = VE – dettes financières nettes

- Calcul du taux d’actualisation

→ Coût du capital global de l’entreprise = coût moyen pondéré du capital = WACC = CMPC

[pic 3]

Où i est le coût de la dette et k est le coût des capitaux propres.

- Incidence de la limitation de déductibilité des intérêts

Le CMPC retient le coût de la dette comme étant net après les impôts sur les bénéfices → hypothèse d’une totale déductibilité des frais d’intérêt de la base d’impôt. Or, en France comme en Allemagne, cette hypothèse est remise en cause.

L’idée est de pénaliser les gains liés au rachat d’entreprises financées par endettement (LBO)

= Limitation de déductibilité : pénalisante si le ratio de gearing dépasse 1.5

Rabot de déductibilité : les charges financières ne sont plus déductibles qu’à 75% de leur montant (cependant exonération si le montant des charges

Une entreprise finance par rachat une dette de 100 M au taux de 5% - elle ne peut déduire que 0.75 * 5M = 3.75M et non 5M.

Coût net de l’endettement = 0.05 * (1 – 75% x 33,33%) = 3.75%

Pour des opérations soumises à la fiscalité française, on utilise le taux de 25% et non celui de DD.

- Calcul de la valeur économique

Première hypothèse : on suppose que les FCF sont stables de la dernière année jusqu’à l’infini → formule de l’actualisation d’une série de flux.[pic 4]

Deuxième hypothèse : VE = VE1 + VE2

et [pic 5][pic 6]

Estimation du taux de croissance de la valeur de continuité

On formule l’hypothèse selon laquelle l’entreprise en seconde période est devenue mature. Elle suit la croissance globale de l’économie. Cependant, son taux de croissance à doit être [pic 7]

Ainsi, les taux de croissance à utilisés par les entreprises françaises du CAC 40 pour l’application de la norme IAS 38 sont entre 1 et 4%. [pic 8]

- La méthode APV (valeur actuelle ajustée)

Cette méthode distingue deux composantes de l’actif économique pour analyse l’importance de l’impôt et la structure d’endettement :

→ La valeur de l’AE si l’entreprise était entièrement financée par capitaux propres (son coût du capital étant celui des capitaux propres

→La valeur des économies d’impôt provenant des dettes

En effet, la déductibilité des frais financiers est à l’origine d’un gain fiscal = valeur actuelle des économies d’impôts sur dettes.

Coût du capital sur une entreprise non endettée :

[pic 9]

Les économies d’impôt annuelles :

[pic 10]

On peut donc suivre année après année l’estimation des économies d’impôt prévues sur dettes.

Cette approche est avantageuse si la structure du capital change au cours de la période de prévision → si l’entreprise n’est pas à son optimum de levier de financement ou quand l’entreprise change son ratio d’endettement.

→ Entreprise en difficulté, en cas de montage à fort effet de levier type LBO, entreprises avec forts crédits d’impôt à imputer difficiles à modéliser dans le CMPC

Section 3. Les méthodes des multiples

Multiplication entre un flux censé représenter la source de valeur de l’entreprise (= inducteur de valeur) et un coefficient. La valeur obtenue sera soit celle des capitaux propres ou la valeur économique globale de l’entreprise.

Valeur (V ou VE) = Multiple x Flux inducteur de valeur

L’évaluation des capitaux propres suppose que les créanciers de l’entreprise ont été rémunérés → le flux inducteur se situe après les frais financiers = bénéfice net

L’évaluation plus globale conduit à soustraire les dettes financières → le flux inducteur se situe avant frais financiers = résultat d’exploitation

- Multiples de résultat net

→ Ou valeurs de rentabilité. Ils sont utilisés pour estimer la valeur des capitaux propres, utilisant comme flux de valeur le revenu représentatif de leur rémunération = bénéfice net.

Mesure tournée vers l’avenir = le bénéfice courant reproductible (BCR), calculé après impôt normatif.

Il s’agit du résultat net dont les éléments exceptionnels ont été purgés (= enlevés)

BCR = résultat courant reproductible après frais financiers mais avant impôt x (1 – taux de l’impôt)

Valeur des capitaux propres = PER x bénéfice courant après impôts

Soit pour une action : prix de l’action = PER x bénéfice par action (BPA)

On considère en général les BPA prévisionnels, en intégrant les prévisions des analystes financiers. Il faut également tenir compte des actions qui peuvent être créées = on utilise des BPA intégrant la dilution future liée à de nouvelles actions qu’on supposera émises.

Pour estimer le PER à appliquer, il faut constituer un échantillon d’entreprises comparables à celles qu’on va évaluer = le plus facile étant de prendre des entreprises cotées puisque l’information est accessible.

Il exprime également les perspectives de croissance et de hausse de bénéfices